Bulletin hebdomadaire sur les obligations

28 mars 2019

Prolongations

Les banques centrales, soucieuses de maintenir une politique accommodante, pourraient rallonger le cycle, et les conditions pourraient donc rester favorables au crédit. Malgré les bonnes performances enregistrées depuis le début de l'année, nous pensons que des opportunités s'offrent aux investisseurs choisissant leurs titres avec prudence.

Fondamentaux

Bien que les mesures de relance introduites en Chine où la résolution des tensions commerciales puissent encore doper la croissance mondiale, les banques centrales appliquent maintenant presque toutes une politique accommodante. La Reserve Bank of New Zealand est la dernière en date à annoncer des baisses de taux, en raison du bas niveau de l’inflation et du ralentissement des prévisions de croissance. En Europe, Mario Draghi a rappelé la faiblesse de la zone euro. La Réserve fédérale américaine (Fed) a ouvert la voie à l'assouplissement en marquant une pause dans le relèvement des taux et en fixant la date de la fin du cycle de réduction de son bilan. Le cas échéant, il semble que les dirigeants américains seraient prêts à tolérer pendant un bon moment une inflation supérieure au taux cible, lequel n'a pas été atteint depuis près de dix ans (moyenne à long terme). Dans ces conditions, il est probable que le cycle économique se prolonge, ce qui pourrait être positif pour les marchés du crédit. Toutefois, les risques idiosynchratiques ne sont pas à négliger, et il faudra surveiller les comportements de fin de cycle de très près afin de déceler tout signe de détérioration. Par exemple, de grandes entreprises ont récemment effectué des opérations de fusion-acquisition et devront réduire leur endettement afin de conserver leur notation actuelle. De manière générale, toutefois, les entreprises semblent disciplinées : la croissance de la dette a ralenti à environ 0% en glissement annuel en décembre, ce qui est encourageant à ce stade tardif du cycle.

L'inflation moyenne est largement inférieure au taux cible, la Fed pourrait tolérer un niveau supérieur pendant longtemps

Source: Bloomberg et Bureau of Labor Statistics ; données au 31 décembre 2018. PCE = dépenses de consommation des ménages

Valorisations quantitatives

Le crédit s’en tire bien depuis le début de l’année, les titres d’entreprises Investment Grade ayant progressé de 4,2%. La question est de savoir combien de temps cette hausse peut encore durer. Bien que les valorisations aient globalement augmenté, certains segments sont restés en retrait et peuvent encore se resserrer. Notamment, les titres notés BBB n’ont perdu que 35 points de base (pb) pour atteindre un spread de 161 pb, une fluctuation moins prononcée que pour les crédits notés A, qui ont perdu 27 pb mais se maintiennent à un niveau beaucoup moins élevé (91 pb). Les titres Investment Grade sont également attrayants, en cette fin de cycle, en raison de la corrélation inhabituellement positive entre les taux des emprunts d’Etat et les spreads de crédit (alors qu’elle est habituellement négative, les spreads ayant normalement tendance à se creuser en cas de hausse des taux de référence). Par exemple, bien que les Bunds allemands aient gagné 26 pb en mars, les spreads des titres Investment Grade européens se sont resserrés de 5 pb. Dans la mesure où les taux des emprunts d’Etat sont de plus en plus susceptibles de diminuer, cette dynamique pourrait être de bon augure pour le crédit. (Toutes les données s’entendent au 26 mars.)

Facteurs techniques

Les facteurs techniques sont globalement favorables sur l’ensemble des marchés obligataires. L’offre nette a diminué dans le segment des titres à haut rendement, sur les marchés émergents et dans le segment des crédits Investment Grade américains, tandis que la demande augmente, comme le prouvent les entrées de capitaux constatées dans la plupart des secteurs. Les titres Investment Grade européens font exception en matière d’offre (les nouvelles émissions ont augmenté de près de 20 milliards d’euros par rapport à la même époque l’année dernière), mais la demande reste solide. Comme dans les autres secteurs, les flux de capitaux ont été importants dans le secteur de détail, notamment au sein des fonds européens de qualité supérieure, qui ont enregistré des entrées de capitaux pour la troisième semaine consécutive, et le rythme de ces entrées s’accélère. Bien que les investisseurs puissent être confrontés à d’autres problèmes de fin de cycle, les facteurs techniques n’en font pas partie. (Toutes les données s’entendent au 26 mars.)

Quelles implications pour les investisseurs obligataires?

L’allongement du cycle économique et le soutien conféré par les facteurs techniques devraient créer d’autres opportunités permettant d’exploiter les actifs risqués. Attention toutefois, la prudence est de mise et il faudra choisir ses investissements avec soin à l’approche de la fin du cycle (ou si ce cycle se prolonge). Les fondamentaux sont eux aussi à surveiller de près afin de vérifier si les entreprises restent disciplinées dans leur bilan.

À propos du bulletin sur les obligations

Chaque semaine, le groupe Global Fixed Income, Currency and Commodities de J.P. Morgan Asset Management examine les sujets clés qui concernent les investisseurs obligataires à travers le prisme de son cadre de recherche commun FQT (Fundamental, Quantitative Valuation and Technical).

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28 mars 2019
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GFICC Investors

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